fbpx

ถึงเวลาจริงจังกับการเพิกถอนบริษัทจากตลาดหลักทรัพย์แล้วหรือยัง?

ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยอวดโอ่ตัวเองว่าเป็น ‘ดาวเด่น’ แห่งอาเซียนด้วยสถิติที่เลิศลอย ทั้งมูลค่าการเสนอขายหุ้นครั้งแรกต่อสาธารณะ (Initial Public Offering: IPO) สูงที่สุด สภาพคล่องซึ่งวัดจากมูลค่าการซื้อขายเฉลี่ยในแต่ละวันสูงที่สุด และยังครองอันดับ 3 หากพิจารณาในแง่มูลค่าตลาดของบริษัทจดทะเบียน

แต่ดาวเด่นก็อาจกลายเป็นดาวดับ เพราะนับตั้งแต่ต้นปีที่ผ่านมา ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยเผชิญแรงเทขายต่อเนื่องจากนักลงทุนต่างชาติซึ่งเป็นแหล่งทุนหลัก สวนทางกับหลายประเทศในภูมิภาคเอเชียที่ตลาดเริ่มกลับมาคึกคักอีกครั้ง

แน่นอนครับว่าปัจจัยอย่างอัตราดอกเบี้ยนโยบายทั่วโลกที่ปรับตัวสูงขึ้นก็มีผล เช่นเดียวกับความไม่แน่นอนทางการเมืองในไทยที่มีเรื่องให้ลุ้นไม่เว้นแต่ละสัปดาห์ แต่ปฏิเสธไม่ได้ว่าไม่กี่ปีที่ผ่านมานี้ ตลาดหลักทรัพย์ของไทยสร้างชื่อเสียมากกว่าชื่อเสียง

เหตุการณ์แรกคือการปล้นกลางตลาดโดยการซื้อขายทำราคาหลักทรัพย์ MORE ที่ทำโบรกเกอร์สูญเงินนับร้อยล้านบาทช่วงปลายปีที่ผ่านมา เปิดมาต้นปีก็เจอเหตุการณ์ต้อนหุ้นเข้ามุม (cornering the market) เทคนิคการทำราคา โดยที่รายใหญ่ไล่ซื้อหุ้นที่มีสัดส่วนการถือครองของรายย่อย (free float) ค่อนข้างน้อย แล้วค่อยทุบราคาลงมาจนหุ้นบางตัวราคาปรับลดลงมากกว่า 30 เปอร์เซ็นต์ในหนึ่งวัน

แต่คงไม่มีเรื่องไหนน่าอับอายเท่ากับกรณีหุ้น STARK การตกแต่งบัญชีที่อาจมีมูลค่าความเสียหายนับแสนล้านบาทและกระทบต่อความเชื่อมั่นของนักลงทุนทั้งรายใหญ่และรายย่อย ไทยและเทศ กรณีดังกล่าวยังสร้างความกังขาต่อบริษัทสอบบัญชี และบริษัทจัดอันดับความน่าเชื่อถือของไทยอีกด้วย

เหตุการณ์เหล่านี้คือการส่งสัญญาณแบบตะโกนว่าถึงเวลาแล้วที่เราควรให้ความสำคัญกับ ‘คุณภาพ’ มากกว่าภาคภูมิใจกับความสำเร็จในแง่ ‘ปริมาณ’ 

ทำไมต้องเพิกถอนหุ้นออกจากตลาด?

ก่อนที่บริษัทหน้าใหม่จะมีโอกาสตบเท้าเข้าสู่ตลาดหลักทรัพย์ผ่านการเสนอขายหุ้นครั้งแรกต่อสาธารณะ หรือ IPO ก็ต้องผ่านการคัดกรองอย่างเคร่งครัด เพราะตลาดหลักทรัพย์ย่อมไม่ต้องการให้มีบริษัทเน่าๆ เข้าไปหลอกขายหุ้นระดมเงินจากนักลงทุนรายย่อยไปถลุงเล่นก่อนจะปิดตัวลงไปโดยไม่ต้องรับผิดชอบ

อย่างไรก็ตาม สภาพแวดล้อมทางธุรกิจที่เปลี่ยนแปลงไปทุกปีทำให้บริษัทที่ครั้งหนึ่ง ‘เคยดี’ อาจมีผลประกอบการที่ย่ำแย่ลง ตลาดหลักทรัพย์แทบทุกแห่งทั่วโลกจึงต้องมีกลไกควบคุมคุณภาพ นั่นคือการบังคับเพิกถอนบริษัทออกจากตลาด (involuntary delisting) เปรียบเสมือนการตัดไฟแต่ต้นลม กดปุ่มจำกัดความเสียหายไม่ให้นักลงทุนหลงไปกับ ‘สตอรี’ ที่เสกสรรปั้นแต่งบริษัทใกล้ตายให้ดูดีเพื่อล่อหลอกแมงเม่าให้บินเข้ามาขาดทุน

กฎเกณฑ์การบังคับเพิกถอนบริษัทออกจากตลาดเกิดขึ้นโดยมีสองวัตถุประสงค์หลัก อย่างแรกคือการสร้างหลักประกันว่าตลาดหลักทรัพย์จะยังคงมีกำไร เนื่องจากรายได้ของตลาดหลักทรัพย์มาจากค่าธรรมเนียมการซื้อขาย เพราะฉะนั้นหากว่าบริษัทใดมีปริมาณการซื้อขายเบาบาง ถูกปั่นให้วิ่งขึ้นลงตามกระแสการเล่นข่าวเป็นช่วงๆ การเลี้ยงบริษัทเช่นนี้เอาไว้ในกระดานก็อาจกลายเป็นภาระต้นทุนมากกว่าสร้างผลกำไร

เป้าหมายที่สองคือการปกป้องชื่อเสียงของตลาดหลักทรัพย์ ตลาดเปรียบเสมือนตัวกลางระหว่างนักลงทุนและบริษัทที่ต้องการเข้ามาระดมทุน จึงมีอำนาจในการออกแบบกฎเกณฑ์มาตรฐานในเรื่องการกำกับดูแล การติดตามตรวจสอบธุรกรรมการซื้อขาย การดูแลภาพคล่อง รวมถึงการชำระราคา การเพิกถอนหุ้นออกจากตลาดจึงเปรียบเสมือนการลงดาบเพื่อ ‘ส่งสัญญาณ’ ถึงมาตรฐานที่บริษัทมหาชนควรจะเป็น อีกทั้งยังสร้างความเชื่อมั่นว่าตลาดหลักทรัพย์เคร่งครัดและเอาจริงเอาจังกับการควบคุมคุณภาพของเหล่าบริษัทที่ซื้อขายในตลาด

อย่างไรก็ตาม ภูมิทัศน์การเงินที่เชื่อมต่อกันทั่วโลกทำให้ตลาดหลักทรัพย์แต่ละแห่งต่างเป็นคู่แข่งซึ่งกันและกัน เนื่องจากบริษัทยักษ์ใหญ่สามารถเลือกระดมทุนจากตลาดหลักทรัพย์แห่งใดก็ได้ การตัดสินใจเพิกถอนหุ้นของตลาดหลักทรัพย์จึงไม่ง่าย เพราะหากเคร่งครัดกับกฎระเบียบมากเกินไปก็อาจกลายเป็นกำแพงที่ทำให้บริษัทยักษ์ใหญ่ตัดสินใจไประดมเงินทุนจากตลาดหลักทรัพย์แห่งอื่น

ปัญหาดังกล่าวคือตัวอย่างของผลประโยชน์ทับซ้อน เพราะตลาดหลักทรัพย์ต้องแลกได้แลกเสียระหว่างบังคับใช้กฎเกณฑ์ไม่เคร่งครัดเพื่อดึงดูดให้บริษัทมาจดทะเบียน แต่เสี่ยงที่จะมีบริษัทเน่าๆ ปนเปื้อนอยู่ในตลาดจนสร้างความเสียหายให้กับนักลงทุน หรือบังคับใช้กฎเกณฑ์แบบเคร่งครัดที่อาจทำให้จำนวนบริษัทในตลาดและผลกำไรลดน้อยลง แต่ได้รับความไว้วางใจจากนักลงทุน

บางประเทศแก้ไขปัญหาผลประโยชน์ทับซ้อนดังกล่าวโดยการให้อำนาจเพิกถอนบริษัทแก่หน่วยงานกำกับดูแลหรือการร่วมแบ่งความรับผิดชอบระหว่างตลาดหลักทรัพย์กับหน่วยงานกำกับดูแล เช่น แคนาดา ที่หน่วยงานกำกับดูแลด้านหลักทรัพย์กำหนดหลักเกณฑ์มาตรฐานในการเพิกถอนบริษัทออกจากตลาดและเป็นผู้มีอำนาจตัดสินใจขั้นเด็ดขาด ส่วนตลาดหลักทรัพย์โตรอนโตก็สามารถกำหนดหลักเกณฑ์เพิ่มเติมได้ตามความสมัครใจ โดยมีการศึกษาพบว่าการใช้กลไกเช่นนี้จะทำให้บริษัทถูกเพิกถอนออกจากตลาดได้รวดเร็วกว่าและสร้างความเสียหายต่อนักลงทุนน้อยกว่าเมื่อเทียบกับการปล่อยให้ตลาดหลักทรัพย์เป็นผู้รับผิดชอบเพียงลำพัง

เกณฑ์เพิกถอนหุ้นไทยที่ใช้งานไม่ได้จริง

หากพลิกดูเกณฑ์สำคัญก่อนที่บริษัทจะทำ IPO ในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยจะเห็นว่ามีรายละเอียดที่ค่อนข้างเคร่งครัด ทั้งในแง่ทุนที่ชำระแล้วซึ่งต้องมากกว่า 300 ล้านบาท ดำเนินงานมาแล้วอย่างน้อย 3 ปี และมีกำไรอย่างน้อย 2 ใน 3 ปี มีกำไรรวมกันมากกว่า 50 ล้านบาทและงวดล่าสุดต้องมีกำไรมากกว่า 30 ล้านบาท มีจำนวนผู้ถือหุ้นรายย่อย (หลังเสนอขายแล้ว) มากกว่า 1,000 รายที่ถือหุ้นรวมกันมากกว่า 25 เปอร์เซ็นต์ของหุ้นที่ชำระแล้ว และเงื่อนไขอื่นๆ อีกมากมายเพื่อให้มั่นใจว่าบริษัทที่ประชาชนสามารถเลือกลงทุนในตลาดหลักทรัพย์นั้นเปี่ยม ‘คุณภาพ’

แม้ว่าการก้าวขาเข้าสู่ตลาดจะเป็นเรื่องที่ยากเย็น แต่ถ้าฝ่าด่านอรหันต์เข้ามาได้ โอกาสที่จะถูกเพิกถอนจากตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยนั้นก็ถือว่าต่ำเตี้ยเรี่ยดิน เพราะหลักเกณฑ์ของตลาดหลักทรัพย์ไทยปัจจุบันค่อนข้างหละหลวม อาทิ บริษัทต้องหยุดประกอบกิจการทั้งหมด ผู้สอบบัญชีไม่แสดงความเห็นต่องบการเงินเป็นเวลา 3 ปีติดต่อกัน หรืองบการเงินฉบับล่าสุดมีส่วนของผู้ถือหุ้นน้อยกว่าศูนย์ เรียกว่ากว่าจะตัดสินใจเพิกถอนออกจากตลาด บริษัทก็เหลือแต่ซากและนักลงทุนก็ไม่เหลืออะไร

กฎเกณฑ์ที่หละหลวมนี้เองที่ทำให้ตลอด 10 ปีที่ผ่านมา บริษัทในตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยถูกบังคับถอนออกจากตลาดจำนวนทั้งสิ้น 8 บริษัทเท่านั้น โดยสาเหตุหลักคือการไม่ส่งงบการเงินและส่วนของทุนติดลบ

สถิติดังกล่าวนับว่าน้อยแสนน้อยเมื่อเทียบกับแนวหน้าของตลาดหลักทรัพย์โลกอย่างตลาดหลักทรัพย์นิวยอร์กหรือตลาดหลักทรัพย์แนสแด็กที่บริษัทราว 2 ใน 5 จะถูกเพิกถอนออกจากตลาดภายใน 10 ปีเนื่องจากผลประกอบการที่ย่ำแย่ แม้แต่ตลาดหลักทรัพย์ในประเทศเพื่อนบ้านอย่างเวียดนามที่นักการเงินบางคนมักหยามหยันว่าเป็นตลาด ‘กำลังพัฒนา’ ยังเพิกถอนบริษัทออกจากตลาดราวปีละ 40 บริษัท

ในวาระที่ตลาดหลักทรัพย์แห่งประเทศไทยประกาศกร้าวว่าจะปรับปรุงเกณฑ์การเพิกถอนบริษัทออกจากตลาดให้เคร่งครัดยิ่งขึ้น ผู้เขียนขอรวบรวมตัวอย่างหลักเกณฑ์จากหลากหลายประเทศเพื่อเป็นแนวทางในการปรับปรุงแก้ไขดังนี้ครับ

หลักเกณฑ์กลุ่มแรกคือราคาและมูลค่าตลาด

สำหรับใครที่คร่ำหวอดในวงการลงทุนคงจะทราบกันดีว่า หุ้นที่มักมีราคาผันผวนสูงและมักถูกเรียกเล่นๆ ว่า ‘หุ้นปั่น’ มักจะมีลักษณะร่วมกันอย่างหนึ่งคือราคาและมูลค่าตลาดค่อนข้างต่ำ สาเหตุที่หุ้นกลุ่มนี้กลายเป็นเป้าหมายในการสร้างราคาก็เนื่องจากการใช้เงินหมุนเวียนในการปั่นราคาไม่มาก เพียงสร้างสตอรีแล้วใส่เงินเข้าไปหลักสิบล้านหรือร้อยล้านก็จะมีเหล่าแมงเม่าบินตามเข้ามาหวังทำกำไร

เพื่อแก้ปัญหาที่ต้นเหตุ ตลาดหลักทรัพย์ อย่างเช่นตลาดหลักทรัพย์นิวยอร์ก มีข้อกำหนดที่ชัดเจนว่าบริษัทใดที่มีราคาปิดเฉลี่ยต่ำกว่า 1 ดอลลาร์สหรัฐต่อเนื่องเป็นเวลา 30 วันจะเข้าข่ายถูกเพิกถอนออกจากตลาด โดยบริษัทมีเวลา 6 เดือนเพื่อแก้ไข เช่นเดียวกับกรณีที่บริษัทมีมูลค่าตลาด (ราคาหุ้นในตลาดคูณด้วยจำนวนหุ้นทั้งหมดของบริษัท) ต่ำกว่า 50 ล้านดอลลาร์สหรัฐ ก็จะถูกจับตาว่าอาจเข้าข่ายถูกเพิกถอนออกจากตลาดเช่นกัน

หลักเกณฑ์กลุ่มที่สองคือความสามารถในการทำกำไรของบริษัท

เกณฑ์ข้อนี้คือการคัดบริษัท ‘น้ำดี’ เพื่อคุ้มครองนักลงทุนในตลาด ตัวอย่างเช่น กฎหมายหลักทรัพย์ในประเทศจีนที่ระบุว่าหากบริษัทที่จดทะเบียนในตลาดหลักทรัพย์ขาดทุนทางบัญชีติดต่อกัน 2 ปี หุ้นของบริษัทจะมีสถานะ ‘เฝ้าระวังพิเศษ’ โดยติดเครื่องหมาย ST หรือ Special Treatment บริษัทกลุ่มนี้จะเผชิญกฎเกณฑ์ที่เคร่งครัดยิ่งขึ้น เช่น ราคาจะขยับขึ้นหรือลงได้ไม่เกินวันละ 5 เปอร์เซ็นต์ งบการเงินครึ่งปีจะถูกตรวจสอบอย่างละเอียด และบริษัทจะไม่สามารถระดมทุนจากตลาดหลักทรัพย์เพิ่มเติม หากบริษัทยังขาดทุนต่อเนื่องเป็นปีที่ 3 ก็จะถูกสั่งห้ามซื้อขายชั่วคราว และหากขาดทุนต่อเนื่องเป็นปีที่ 4 ก็จะถูกเพิกถอนออกจากตลาด

ที่จริงแล้วหลักเกณฑ์ ‘ห้ามขาดทุนต่อเนื่องเกิน 3 ปี’ แทบจะเป็นมาตรฐานทองคำที่พบได้แทบทุกตลาดหลักทรัพย์ ไม่ว่าจะเป็นตลาดหลักทรัพย์สิงคโปร์และตลาดหลักทรัพย์เวียดนาม ขณะที่ตลาดหลักทรัพย์บางแห่ง เช่น ตลาดหลักทรัพย์เกาหลีใต้และตลาดหลักทรัพย์นิวยอร์กจะเริ่มจับตาบริษัทที่ขาดทุนติดต่อกัน 2 ปีด้วยซ้ำ ดังนั้นไม่จำเป็นต้องรอให้ส่วนของทุนติดลบหรอกครับ แค่ขาดทุนต่อเนื่องก็ควรส่งสัญญาณให้นักลงทุนถอยได้แล้ว

หลักเกณฑ์กลุ่มสุดท้ายคือเรื่องสภาพคล่องและการถือครองหุ้นของนักลงทุนรายย่อย

การที่บริษัทมีปริมาณการซื้อขายคึกคักย่อมทำให้ตลาดหลักทรัพย์มีกำไรเข้ากระเป๋าและยังเป็นการสร้างความเชื่อมั่นว่ากลไก ‘การค้นพบราคา’ (price discovery) ของตลาดทำงานได้ดี ส่วนเงื่อนไขเรื่องการถือครองหุ้นในมือของนักลงทุนรายย่อยก็จะช่วยให้มั่นใจว่าเหตุการณ์ไล่ราคาโดยต้อนหุ้นเข้ามุมจะมีโอกาสเกิดได้ยากยิ่งขึ้น

ยกตัวอย่างเช่นตลาดหลักทรัพย์สิงคโปร์ที่กำหนดหลักเกณฑ์ว่าถ้าสัดส่วนหุ้นในมือของผู้ถือหุ้นรายย่อย (free float) น้อยกว่า 10 เปอร์เซ็นต์ บริษัทดังกล่าวจะถูกสั่งให้หยุดการซื้อขายทันที ส่วนตลาดแนสแด็กมีการกำหนดว่าบริษัทจะต้องมีหุ้นอยู่ในมือผู้ถือหุ้นรายย่อยอย่างน้อย 1.1 ล้านหุ้น มูลค่าตลาดรวมไม่ต่ำกว่า 15 ล้านดอลลาร์สหรัฐ และมีจำนวนผู้ถือหุ้นไม่น้อยกว่า 400 คน

หันกลับมาที่ประเทศไทย แม้ว่ากฎเกณฑ์ในการเข้าจดทะเบียนซื้อขายในตลาดจะค่อนข้างเคร่งครัดและสอดคล้องกับตลาดหลักทรัพย์ทั่วโลก แต่กฎเกณฑ์กำกับดูแลเพื่อให้ยังคงสถานะบริษัทจดทะเบียน (Continued Listing) นับว่า ‘หน่อมแน้ม’ ทั้งที่ความเป็นจริงสามารถออกแบบให้ล้อไปกับเกณฑ์การจดทะเบียนหลักทรัพย์ เช่น เกณฑ์เรื่องกำไร หรือในบางกรณีที่ตลาดหลักทรัพย์ก็มีการกำกับดูแลอยู่แล้ว เช่น เกณฑ์สัดส่วนหุ้นในมือของผู้ถือหุ้นรายย่อยก็ควรมีการปรับบทลงโทษให้เคร่งครัดยิ่งขึ้น ไม่ใช่แค่ส่งหนังสือแจ้งเตือนหรือเรียกเก็บค่าธรรมเนียมเพิ่มเติม

บทเรียนราคาแพงจากความล้มเหลวในการกำกับดูแลบริษัทจดทะเบียนของตลาดหลักทรัพย์ที่สาธารณชนต้องร่วมจ่ายควรนำไปสู่การกำกับดูแลที่เข้มแข็งและเคร่งครัดยิ่งขึ้นเพื่อให้ตลาดหลักทรัพย์ของไทยโด่งดังในแง่ ‘คุณภาพ’ ไม่ใช่โดดเด่นแค่ในเชิง ‘ปริมาณ’


เอกสารประกอบการเขียน

A Comparative Study of China and the US Delisting System

Should earnings thresholds be used as delisting criteria in stock market?

Down and Out in the Stock Market: The Law and Economics of the Delisting Process

Reasons for Delisting and Consequences: A Literature Review and Research Agenda

MOST READ

Economy

15 Mar 2018

การท่องเที่ยวกับเศรษฐกิจไทย

พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย ตั้งคำถาม ใครได้ประโยชน์จากการท่องเที่ยวบูม และเราจะบริหารจัดการผลประโยชน์และสร้างความยั่งยืนให้กับรายได้จากการท่องเที่ยวได้อย่างไร

พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย

15 Mar 2018

Economy

23 Nov 2023

ไม่มี ‘วิกฤต’ ในคัมภีร์ธุรกิจของ ‘สิงห์’ : สันติ – ภูริต ภิรมย์ภักดี

หากไม่เข้าถ้ำสิงห์ ไหนเลยจะรู้จักสิงห์ 101 คุยกับ สันติ- ภูริต ภิรมย์ภักดี ถึงภูมิปัญญาการบริหารคน องค์กร และการตลาดเบื้องหลังความสำเร็จของกลุ่มธุรกิจสิงห์

กองบรรณาธิการ

23 Nov 2023

Economy

19 Mar 2018

ทางออกอยู่ที่ทุนนิยม

ในยามหัวเลี้ยวหัวต่อของบ้านเมือง ผู้คนสิ้นหวังกับปัจจุบัน หวาดหวั่นต่ออนาคต และสั่นคลอนกับอดีตของตนเอง
วีระยุทธ กาญจน์ชูฉัตร เสนอทุนนิยมให้เป็น ‘grand strategy’ ใหม่ของประเทศไทย

วีระยุทธ กาญจน์ชูฉัตร

19 Mar 2018

เราใช้คุกกี้เพื่อพัฒนาประสิทธิภาพ และประสบการณ์ที่ดีในการใช้เว็บไซต์ของคุณ คุณสามารถศึกษารายละเอียดได้ที่ นโยบายความเป็นส่วนตัว และสามารถจัดการความเป็นส่วนตัวเองได้ของคุณได้เองโดยคลิกที่ ตั้งค่า

Privacy Preferences

คุณสามารถเลือกการตั้งค่าคุกกี้โดยเปิด/ปิด คุกกี้ในแต่ละประเภทได้ตามความต้องการ ยกเว้น คุกกี้ที่จำเป็น

Allow All
Manage Consent Preferences
  • Always Active

Save