เมื่อสัปดาห์ก่อน คณะกรรมการนโยบายการเงิน (กนง.) ตัดสินใจขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย 0.25% เป็นครั้งแรกตั้งแต่เกิดสถานการณ์โควิด-19 ทำให้อัตราดอกเบี้ยนโยบายตอนนี้อยู่ที่ 0.75%
น่าสังเกตว่าธนาคารแห่งประเทศไทย (ธปท. / แบงก์ชาติ) และ กนง. เน้นย้ำคำว่าการปรับนโยบายการเงิน “อย่างค่อยเป็นค่อยไป” หลายครั้งมาก เพราะไม่ต้องการให้อัตราดอกเบี้ยที่ปรับขึ้นไปทำให้การฟื้นตัวของเศรษฐกิจได้รับผลกระทบ โดยเฉพาะกลุ่มเปราะบาง เช่น SMEs และครัวเรือนรายได้น้อย ที่ได้รับผลกระทบจากสถานการณ์โควิด-19 ที่ผ่านมา
และที่น่าสนใจคือในวันเดียวกัน รัฐมนตรีว่าการกระทรวงการคลังให้สัมภาษณ์ว่า ได้หารือกับ ธปท. ให้ไปขอความร่วมมือกับธนาคารพาณิชย์ ในการ ‘ตรึง’ ดอกเบี้ยเงินกู้ให้นานที่สุด และ ธปท. เองก็บอกว่าได้หารือธนาคารพาณิชย์แล้ว คาดว่าธนาคารพาณิชย์จะพยายามไม่ส่งผ่านต้นทุนทางการเงินที่สูงขึ้นไปทั้งหมดหรือน่าจะทยอยส่งผ่าน เย็นวันนั้นเอง สมาคมธนาคารไทย ก็ออกแถลงข่าวว่า “พร้อมตรึงดอกเบี้ย” เน้นช่วยกลุ่มเปราะบาง
เรียกได้ว่าเป็นการส่งต่อกันอย่างเหมาะเจาะ
สถานการณ์ปัจจุบันสะท้อนให้เห็นถึงความท้าทายของการดำเนินนโยบายการเงินในภาวะที่เราเจอแรงกดดันเงินเฟ้อ (ที่ส่วนใหญ่มาจากฝั่งต้นทุน) แต่สถานการณ์การฟื้นตัวทางเศรษฐกิจยังไม่เอื้ออำนวยและไม่ทั่วถึง จนทำให้เกิดความกระอักกระอ่วนใจ โดยเฉพาะในเรื่องนโยบายดอกเบี้ย
ในด้านหนึ่งก็อยากจะถอนเท้าจากคันเร่ง เพราะระดับอัตราดอกเบี้ยนโยบายในปัจจุบันที่ 0.75% ถือว่าต่ำมาก ไม่ว่าจะเทียบกับอัตราเงินเฟ้อทั่วไปที่สูงถึง 7% หรืออัตราเงินเฟ้อพื้นฐานที่ 3% หรือเป้าเงินเฟ้อที่ 2% จึงถือได้ว่าอัตราดอกเบี้ยที่แท้จริง อยู่ในระดับติดลบ และเป็นการติดลบที่เยอะด้วย ซึ่งสะท้อนถึงความพยายามในการกระตุ้นเศรษฐกิจ
แต่ตอนนี้เมื่อเศรษฐกิจเริ่มฟื้น เงินเฟ้อสูงเกินเป้า ความจำเป็นในการกระตุ้นเศรษฐกิจแบบหนักๆ ก็ย่อมมีน้อยลงไป
แม้การขึ้นดอกเบี้ยจะไม่ได้ไปหยุดสาเหตุของเงินเฟ้อของไทยในปัจจุบัน ซึ่งมีที่มาจากราคาน้ำมัน ราคาพลังงาน และราคาอาหารที่พุ่งสูงขึ้น แต่ในเมื่อแรงกดดันเงินเฟ้อสูง ก็ทำให้มีความจำเป็นต้องลดแรงกระตุ้นเศรษฐกิจ เพื่อลดแรงส่งต่อเงินเฟ้อไม่ให้มากเกินไป
การไม่ทำอะไรเลยหรือทำช้าเกินไปอาจทำให้การคาดการณ์เงินเฟ้อค้างอยู่ในระดับสูง จนอาจมีความเสี่ยงเกิด wage-price spiral (ราคาสินค้าเพิ่มขึ้น ทำให้แรงงานเรียกร้องค่าแรงเพิ่มขึ้น แต่ก็ตามมาด้วยการปรับราคาสินค้าเพิ่มขึ้นอีก เสมือนว่าวนลูปเป็นงูกินหาง) ซึ่งจะส่งผลให้กดเงินเฟ้อลงได้ยาก
เราจึงเห็นแบงก์ชาติ รวมไปถึงธนาคารกลางอื่นๆ ทั่วโลก ค่อยๆ ปรับอัตราดอกเบี้ยนโยบายไปหาระดับที่ถือว่าเป็นระดับ ‘neutral’ ซึ่งเป็นระดับของอัตราดอกเบี้ยที่ไม่ถือว่าเป็นทั้งการกระตุ้นหรือเบรกเศรษฐกิจ (เหมือนถอนเท้าออกจากคันเร่งมาสุดแล้ว) ซึ่งเราสามารถถกเถียงกันได้ว่าระดับ neutral นี้อยู่ตรงไหน และควรปรับด้วยความเร็วขนาดไหน
แต่อีกด้านหนึ่งก็มีความกังวลว่า การปรับขึ้นอัตราดอกเบี้ยอาจส่งผลต่อกลุ่มเปราะบาง โดยเฉพาะครัวเรือนที่มีรายได้น้อย ท่ามกลางภาวะที่ระดับหนี้ครัวเรือนยังสูงมาก รวมถึงกลุ่ม SMEs ที่ยังคงได้รับผลกระทบจากภาวะเศรษฐกิจหยุดชะงักในช่วงหลายปีที่ผ่านมา
สถานการณ์ตอนนี้ยังสะท้อนข้อจำกัดว่า ดอกเบี้ยนโยบายเป็นเครื่องมือของนโยบายการเงิน ที่ ‘หยาบ’ (blunt) มาก อีกทั้งยังไม่เฉพาะเจาะจง (not precise)
ในขณะที่เรามีความจำเป็นต้องขึ้นดอกเบี้ยเพื่อลดการกระตุ้นเศรษฐกิจ แต่ดอกเบี้ยที่ขยับขึ้นก็อาจแรงเกินไปสำหรับคนบางกลุ่ม โดยเฉพาะกลุ่มเปราะบางอย่างที่ว่า
ปกติแล้ว แม้การปรับขึ้นดอกเบี้ยนโยบายจะเป็นการปรับอัตราดอกเบี้ยซื้อคืนพันธบัตรอายุ 1 วันเท่านั้น แต่ก็ส่งผลต่อภาคส่วนต่างๆ ของเศรษฐกิจ โดยผ่านกระบวนการ ‘ส่งผ่าน’ (transmission mechanism) ทั้งที่ผ่านต้นทุนที่สูงขึ้นในตลาดการเงิน (เห็นได้จากอัตราดอกเบี้ยในตลาดการเงินอายุยาวกว่า 1 วันขยับขึ้น ตามการคาดการณ์ดอกเบี้ยนโยบาย) ผ่านช่องทางภาคธนาคาร (เมื่อต้นทุนทางการเงินของธนาคารพาณิชย์ปรับเพิ่มขึ้น ธนาคารก็อาจจะปรับดอกเบี้ยเงินกู้ขึ้น หรือลดการปล่อยสินเชื่อลง ทำให้การบริโภคและการลงทุนที่พึ่งพาการกู้เงินลดลง) ผ่านอัตราแลกเปลี่ยน (เมื่อดอกเบี้ยขึ้น อาจทำให้ค่าเงินแข็งขึ้น ส่งผลให้การส่งออกสุทธิปรับลดลง) และผ่านราคาสินทรัพย์และความมั่งคั่ง (เมื่อดอกเบี้ยขึ้น อาจทำให้ราคาสินทรัพย์ปรับตัวลดลง และการที่ความมั่งคั่งที่ได้รับผลกระทบก็อาจทำให้การบริโภคลดลง)
เมื่อ กนง. ตัดสินใจขึ้นอัตราดอกเบี้ยนโยบาย แต่มีความพยายาม “ขอความร่วมมือ” ธนาคารพาณิชย์ในการตรึงอัตราดอกเบี้ยเงินกู้ ก็เหมือนเรากำลังแบ่งตลาดออกเป็นส่วนๆ โดยให้ผลกระทบของอัตราดอกเบี้ยต่อตลาดการเงิน และอัตราแลกเปลี่ยนเกิดขึ้นไปก่อน แต่ขณะเดียวกันก็เหมือนว่าเรากำลังไปเบรกการส่งผ่านของช่องทางภาคธนาคารอยู่หรือไม่ ทั้งๆ ที่สินเชื่อและภาคธนาคารถือเป็นช่องทางสำคัญในการส่งผ่านนโยบายการเงิน
แม้จะเข้าใจได้ว่านี่เป็นการให้เวลากลุ่มเปราะบางในการปรับตัว แต่เกิดคำถามเช่นกันว่ามันเป็นการแทรกแซงกลไกตลาด และทำให้กระบวนการส่งผ่านของนโยบายการเงินสะดุดหรือไม่
นอกจากนี้ มันจะทำให้ระยะเวลากว่าที่อัตราดอกเบี้ยนโยบายที่ปรับขึ้นจะมีผลต่อเศรษฐกิจและเงินเฟ้อ (ซึ่งปกติก็ใช้เวลานานอยู่แล้ว) จะนานขึ้นอีกหรือไม่ แล้วอาจทำให้ความเสี่ยงของเงินเฟ้อและการคาดการณ์เงินเฟ้อสูงขึ้นหรือไม่
และเรากำลังทำให้ความเป็นห่วงต่อผลกระทบต่อกลุ่มเปราะบาง (ซึ่งก็น่าเป็นห่วงจริงๆ) มาหน่วงผลของการดำเนินนโยบายการเงินและเป้าหมายในการควบคุมหรือไม่
ในโลกอุดมคติ ภายใต้สถานการณ์เช่นนี้ เราอาจควรปรับดอกเบี้ยนโยบายขึ้นและปล่อยให้กลไกส่งผ่านทำงานเต็มที่ เพื่อจัดการกับความเสี่ยงเงินเฟ้อ แต่ต้องหาเครื่องมือนโยบายอื่นที่เฉพาะเจาะจงมากกว่าในการระบุกลุ่มเปราะบาง รวมทั้งหาวิธีลดผลกระทบและให้ความช่วยเหลือ ซึ่งอาจจะไม่ใช้นโยบายการเงินก็ได้
นอกจากนี้ เราอาจต้องหามาตรการและนโยบายที่ช่วยสนับสนุนการปรับตัวของครัวเรือนและธุรกิจในระยะยาว ไม่ใช่แค่ช่วยในระยะสั้น (แต่ก็ไม่แน่ใจว่าเป็นหน้าที่ของนโยบายการเงินทั้งหมดหรือไม่)
เหมือนกับว่าตอนนี้เราพยายามบรรลุเป้าหมายของนโยบายการเงินที่มีหลากหลาย (ทั้งเงินเฟ้อ การฟื้นตัวเศรษฐกิจ เสถียรภาพด้านการเงิน ค่าเงิน ฯลฯ) และเราก็กำลังกังวลถึงผลกระทบต่อกลุ่มเปราะบางอีก
ต้องยอมรับว่าเราอาจไม่สามารถบรรลุเป้าหมายเหล่านี้พร้อมๆ กันได้ด้วยดอกเบี้ยนโยบายเพียงอย่างเดียว
แน่นอนว่าเราต้องให้น้ำหนักความสำคัญต่อเป้าหมายเหล่านี้ และต้องการเครื่องมือที่หลากหลายในการจัดการปัญหาเหล่านี้ แต่บ่อยครั้งเราก็มีเครื่องมือที่จำกัดจนเป็นภาวะท้าทายที่กลืนไม่เข้าคลายไม่ออก
ด้วยเครื่องมือที่จำกัด การห่วงหน้าพะวงหลังและการจำกัดการส่งผ่านของนโยบายการเงิน อาจทำให้ความเสี่ยงเรื่องการควบคุมเงินเฟ้อ ซึ่งเป็นเป้าหมายหลักของนโยบายการเงิน ได้รับผลกระทบหรือไม่
จึงมีคนถามว่า ถ้าเป็นแบบนี้ แล้วเราจะขึ้นดอกเบี้ยไปทำไม?
เรื่อง: พิพัฒน์ เหลืองนฤมิตชัย
